Por Renée Friedman, PhD
Bienvenidos a nuestro Quarterly Macro Insights del primer trimestre de 2022. Analizamos lo que ha sucedido en el mundo de la economía y las finanzas globales durante el último trimestre y qué acontecimientos y acciones podrían afectar a los mercados durante los próximos meses.
Una breve perspectiva general del primer trimestre de 2022
En el primer trimestre de 2022, los mercados mundiales pulsaron el botón del pánico, ya que la inflación alcanzó máximos no vistos en décadas y la crisis ruso-ucraniana y su impacto más amplio en la geopolítica mundial, el comercio y las cadenas de suministro, provocaron un aumento de la volatilidad del mercado. Para el segundo trimestre del año se espera más de lo mismo, ya que existe una gran incertidumbre sobre si Estados Unidos, tal y como sugieren las recientes inversiones de la curva de rendimiento, se dirige hacia una recesión o si la Reserva Federal (Fed) acertará y diseñará un aterrizaje suave. Además, tampoco se sabe si otros mercados como el Reino Unido y la UE serán capaces de evitar la estanflación, ya que el aumento de los precios de la energía, los alimentos y las materias primas afecta a los mercados, a la demanda de los consumidores y a la confianza de las empresas.
La adopción de una actitud más agresiva por parte de la Reserva Federal ha provocado un primer trimestre difícil para la renta variable, y en particular para las acciones tecnológicas y de crecimiento, cuyas valoraciones son más propensas a verse afectadas por el aumento de los rendimientos de los bonos. El S&P 500 registró una caída del 4,91% durante el primer trimestre de 2022, el Nasdaq cayó un 9,01% y el Dow Jones lo hizo en un 4,6%. En Europa, el Stoxx 600 bajó un 6,55%, el DAX un 9,1%, el CAC40 un 6,89%, el IBEX 35 un 3% y el FTSE MIB un 8,5%. Únicamente el FTSE 100 creció durante el trimestre con una subida del 1,78%.
S&P 500 T1 2022. Fuente: Refinitiv
El primer trimestre arrancó con una continuación de la volatilidad que vimos al final del cuarto trimestre del año pasado debido al aumento de la inflación y a los desacuerdos entre los bancos centrales sobre su carácter transitorio. Los principales bancos centrales de todo el mundo tenían puntos de vista muy diferentes: la Reserva Federal de EE. UU. ha decidido seguir adelante para hacer frente a la inflación, aunque muchos se preguntan ahora si va por detrás de la curva, el Banco de Inglaterra se está moviendo de forma constante y con cautela, mientras que el camino del Banco Central Europeo (BCE) sigue dependiendo de los datos y quizás sea demasiado cauto. De acuerdo con Bloomberg, los mercados ya se preparan para que la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra bajen los tipos de interés en 2024, tras las apuestas de que los costes de los préstamos alcanzarán un máximo del 3,25% en Estados Unidos y de casi el 2,5% en el Reino Unido dentro de un año. Mientras tanto, estos creen que los responsables políticos de la zona euro apenas flexibilizarán la política incluso dentro de cuatro años.
A lo largo del trimestre ha surgido la preocupación de que el crecimiento económico se podría dirigir hacia una desaceleración debido a que la curva de rendimiento del Tesoro estadounidense se invirtió en varias ocasiones durante el mes de marzo. Sin embargo, los indicadores económicos siguen siendo relativamente sólidos en EE. UU.: la tasa de desempleo bajó hasta el 3,6% en marzo (frente al 3,8% registrado en febrero), las ofertas de empleo privado aumentaron en 431.000 en marzo, los ingresos medios por hora aumentaron un 0,40% en marzo y la tasa de participación de la población activa subió ligeramente hasta el 62,40% en marzo, frente al 62,30% registrado durante el mes de febrero.
En Asia sin Japón, los mercados de valores sufrieron una caída del 8,0% durante el trimestre. China se vio afectada por la reaparición de la covid y los consiguientes confinamientos en Shenzhen, Shanghái y otras ciudades. Los cierres de fábricas agravaron las limitaciones de la oferta mundial.
La renta variable de los mercados emergentes (ME) cayó un 6,9% durante el primer trimestre como reacción a un dólar estadounidense más fuerte, a las continuas interrupciones de la cadena de suministro y a la explosión de los precios de la energía que afectó a los importadores de energía de los ME, como Corea del Sur y Taiwán.
MSCI Emerging Markets T1 2022. Fuente: Refinitiv
Los mercados latinoamericanos han superado ampliamente a sus homólogos de los mercados emergentes desde el comienzo de la crisis de Ucrania, ya que las sanciones contra Rusia han dado lugar a un repunte de los precios de las materias primas. Los productores de materias primas, como Brasil, vieron cómo su divisa se apreciaba frente al dólar estadounidense a medida que los precios del petróleo y de los metales industriales subían. Además, otras monedas latinoamericanas, como el sol peruano, el peso colombiano y el peso chileno, han seguido superando el rendimiento debido a la afluencia de los mayores precios de las materias primas, así como a los ciclos de endurecimiento de la política monetaria que comenzaron el año pasado. Tal y como señala Reuters, cuatro de los cinco mercados bursátiles emergentes con mejor rendimiento en dólares durante el primer trimestre de 2022 eran de América Latina, con los rendimientos de Colombia, Chile, Brasil y Perú rondando el 30%.
Las expectativas de un endurecimiento monetario más rápido en EE. UU. también han contribuido a un repunte del dólar, que ha cerrado el trimestre al alza frente a la libra esterlina (alrededor del 3%) y el euro (alrededor del 2,1%). El yen japonés, que es considerado como un refugio seguro, junto con el franco suizo, han subido durante el trimestre un 5,4% y casi un 0,6%, respectivamente.
Los precios del petróleo y el gas natural de referencia registraron una gran volatilidad en el primer trimestre, especialmente a principios de marzo, poco después del comienzo de la crisis ruso-ucraniana. Sin embargo, a finales de mes bajaron debido a que Estados Unidos y otros miembros de la AIE intervinieron para aumentar el suministro.
Lo que hay que tener en cuenta para el segundo trimestre de 2022
No cabe duda de que el foco de atención en el segundo trimestre estará puesto en la inflación y la desaceleración del crecimiento. Existe la posibilidad de que las expectativas y las carteras de los inversores tengan que ajustarse para así reflejar el hecho de que los rendimientos ajustados a la inflación que se han mantenido en territorio negativo durante los dos últimos años, y que han proporcionado apoyo a los mercados mundiales de renta variable, cambiarán a lo largo de 2022. Los posibles riesgos geopolíticos que los inversores deben tener en cuenta y que pueden influir de forma considerable en los precios de las materias primas, las divisas y el rendimiento de las acciones, además de afectar a los mercados de bonos y a las clases de activos alternativos como las criptomonedas, son los siguientes:
10-24 de abril de 2022 - Elecciones presidenciales francesas. El presidente francés Emmanuel Macron se presenta a la reelección y busca avanzar en su programa de reformas, mientras que su principal competidora, Marine Le Pen, líder del partido de extrema derecha Agrupación Nacional (antiguo Frente Nacional), centra su campaña en cómo la inflación está afectando a la economía del país. Si ningún candidato obtiene la mayoría en la primera vuelta, que se celebrará el próximo 10 de abril, se celebrará una segunda vuelta entre los dos primeros candidatos el 24 de abril. A pesar de que Macron recibió un impulso en las encuestas inmediatamente después de la crisis ruso-ucraniana, su ventaja se ha visto reducida durante las últimas semanas, y una encuesta reciente llevada a cabo por Harris Interactive sugiere que Macron podría ganar solo por un 3% en la segunda ronda, lo que marcaría un cambio significativo en el panorama político francés.
14 de abril - Reunión del BCE y decisión de política monetaria. Es probable que el BCE, a pesar de su mandato de estabilidad de precios, se centre en los riesgos de crecimiento por encima de la inflación en el próximo trimestre, aunque la inflación alcanzó el 7,5% en marzo. La eurozona sigue sintiendo los efectos de la crisis ruso-ucraniana y crece la preocupación de que las cadenas de suministro, que todavía no se han recuperado del todo de las interrupciones surgidas durante la pandemia de la covid del año pasado, sigan viéndose afectadas por los acontecimientos en Ucrania, así como por los recientes cierres en China tras el cierre de ciudades y puertos en el gigante asiático. El presidente del banco central de Holanda, Klaas Knot, ha advertido de que las expectativas de crecimiento de los precios de los hogares también podrían empezar a aumentar o "desanclarse", ya que los consumidores ordinarios tienden a mirar hacia atrás cuando planifican el futuro, por lo que el actual brote de alta inflación podría reducir ya su gasto en bienes duraderos". Y parece que otros miembros del consejo empiezan a pensar que podría haber una subida de los tipos este año. El presidente del banco central de Bélgica, Pierre Wunsch, ha dicho que, según las perspectivas actuales, el BCE podría elevar los tipos de interés a cero a finales de año, aunque ha admitido que dentro del Banco Central Europeo no se ha discutido la posibilidad de subirlos. Este también ha dicho que los tipos podrían alcanzar un máximo del 1,5% o el 2%, por encima del 1% previsto por los mercados.
18-24 de abril - Reuniones de primavera del FMI y el Banco Mundial. Las reuniones anuales en Washington, DC, incluirán la reunión del G7, y se centrarán en las perspectivas económicas mundiales, la estabilidad financiera mundial, el efecto global de la crisis ruso-ucraniana en los precios de la energía y los alimentos, y el cambio climático, entre otros temas.
3-4 de mayo - Reunión de política monetaria de la Reserva Federal de Estados Unidos. Una subida de los tipos de 50 puntos básicos es muy probable dado el tono más agresivo de la Fed en las últimas semanas junto con la publicación de las actas de la reunión de marzo, que indicaban que los funcionarios de la Fed "han acordado en general" reducir 95.000 millones de dólares al mes de su balance, casi el doble del ritmo al que redujo su balance por última vez en 2017-2019, en un intento de luchar contra la inflación. Las actas han revelado que los miembros del FOMC están cada vez más preocupados debido a que la inflación se está volviendo más penetrante y que necesitan impulsar los tipos hacia la tasa "neutral", más pronto que tarde. Está claro que algunos miembros de la Fed, como la presidenta del Banco de la Reserva Federal de San Francisco, Mary Daly, aunque son conscientes de que el crecimiento puede ralentizarse, consideran que las bases son lo suficientemente fuertes como para que Estados Unidos no entre en recesión.
5 de mayo - Reunión de política monetaria del Banco de Inglaterra. El Banco de Inglaterra (BoE) ha subido tres veces su tipo de interés oficial hasta el 0,75%. Sin embargo, el vicegobernador del banco, Jon Cunliffe, el único miembro del Comité de Política Monetaria que no estuvo de acuerdo con una subida de tipos en marzo, ha declarado que el BoE podría no necesitar tomar medidas sostenidas para evitar que las expectativas de una inflación alta y persistente se fijen en el pensamiento del público, ya que hasta ahora había pocos indicios de ello. La inflación alcanzó el 6,2% en febrero y el organismo de control presupuestario del Gobierno británico prevé que se acerque al 9% para finales de 2022. El sector manufacturero británico se expandió en marzo a su ritmo más débil de los últimos 13 meses. El índice de gestores de compras (PMI) del sector manufacturero del Reino Unido de S&P Global/CIPS cayó a 55,2 desde los 58,0 de febrero. Se espera que la subida del 1,25% en abril del impuesto sobre la seguridad social y el aumento del 54% del límite de los precios de la energía en las facturas de gas y electricidad de los hogares afecten a la demanda de los consumidores. El mercado espera actualmente que el Banco de Inglaterra suba los tipos hasta en cinco ocasiones este año, situando el tipo básico en torno al 2%, pero esto podría limitarse a dos o tres subidas si la presión sobre los hogares provoca una desaceleración sustancial del crecimiento.
9 de mayo - Elecciones presidenciales en Filipinas. El hijo del expresidente (y dictador) Ferdinand Marcos, Ferdinand "Bongbong" Marcos Jr., encabeza las encuestas para convertirse en el próximo presidente del país. El giro geopolítico del actual presidente Rodrigo Duterte, que se aleja de su tradicional aliado, EE. UU., y se acerca a China, hace que estas elecciones sean importantes, ya que las tensiones en el Mar de China Meridional han persistido a pesar de la sentencia de 2016 sobre el conflicto del Mar de China Meridional. En ese momento, el tribunal internacional de La Haya desestimó las reclamaciones de China y dictaminó que determinadas porciones reclamadas por ambos países pertenecían únicamente a Filipinas.
18-20 de mayo - Reunión de los ministros de Finanzas del G7. Los ministros de Finanzas y los gobernadores de los bancos centrales de los países pertenecientes al G7 se reunirán en Alemania para debatir cuestiones financieras mundiales.
29 de mayo - Elecciones presidenciales en Colombia. Colombia podría elegir, por primera vez, a un izquierdista como presidente cuando acuda a las urnas el 29 de mayo. Gustavo Petro, izquierdista y exguerrillero del M-19, ganó las primarias en marzo. Sin embargo, si hay una segunda vuelta el 19 de junio (esto ocurrirá si ningún candidato consigue más del 50% de los votos durante la primera vuelta), puede que no gane si hay un candidato centrista sólido. Los otros dos candidatos presidenciales de las primarias son el derechista Federico "Fico" Gutiérrez y el centrista Sergio Fajardo. Sin embargo, dos candidatos presidenciales populares se saltaron las primarias: la exsenadora centrista Íngrid Betancourt, exrehén de las Fuerzas Armadas Revolucionarias de Colombia (FARC), y el empresario conservador antisistema Rodolfo Hernández. Independientemente de quién gane, el Congreso está dividido, lo que dificultará la formación de una coalición.
2-3 de junio - Estocolmo+50: Conferencia de la ONU sobre el medio ambiente. Esta conferencia convocará reuniones y diálogos de liderazgo sobre los esfuerzos para acelerar el progreso de los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS). Revisará los recientes informes del IPCC y servirá de evaluación de las medidas adoptadas desde la cumbre COP26 celebrada el pasado mes de noviembre. Se esperan nuevos debates sobre la disociación del uso de la energía en Europa de los suministros rusos, los enfoques para "acelerar" la red cero, la forma en la que los gobiernos pueden incorporar políticas de energía renovable y crear mecanismos de financiación, y la aceleración de la agenda ESG.
9 de junio - Reunión de política monetaria del Banco Central Europeo. El BCE seguirá dependiendo de los datos y será cauto. Sin embargo, puede haber más indicios, ya que la inflación sigue estando por encima del objetivo debido al aumento de los precios de las materias primas, incluidos los alimentos y los fertilizantes, de que el BCE podría estar dispuesto a poner fin a su programa de compra de activos antes del final del tercer trimestre.
15 de junio de 2022 - Reunión de política monetaria de la Reserva Federal de Estados Unidos. La cuantía de las nuevas subidas de tipos dependerá de la situación de la inflación en ese momento junto con el crecimiento de los salarios, el crecimiento del empleo y otros indicadores de inflación.
16 de junio de 2022 - Reunión de política monetaria del Banco de Inglaterra. Las decisiones que se tomen dependerán en gran medida de cómo reaccionen a la inflación la demanda de los consumidores y la inversión empresarial.
26-28 de junio - Reunión del G7. Esta reunión, que tendrá lugar en Alemania, se centrará probablemente en los acontecimientos de Ucrania, la respuesta política a Rusia en el marco del multilateralismo, y el cambio climático y la mitigación.
29-30 de junio - Cumbre de la OTAN. Esta cumbre de la OTAN, que se celebrará en Madrid, adoptará su nuevo Concepto Estratégico, el documento de la alianza que define sus retos en materia de seguridad y cómo espera abordarlos. Sin duda, los acontecimientos de Ucrania tendrán un gran peso en los debates.
Nuevas potencias mundiales y cambios en las normas mundiales
La crisis ruso-ucraniana ha provocado un cambio en la dinámica del poder geopolítico mundial, remodelando el posicionamiento de Estados. Las repercusiones económicas, financieras y políticas de la crisis están cambiando los debates políticos mundiales. La crisis ha puesto de manifiesto la fragilidad social y económica de los países que dependen de otros para obtener el combustible y los alimentos que los alimentan. Esta ha obligado a replantearse el impacto más amplio de la globalización. Esto tiene ramificaciones potencialmente graves para muchos mercados emergentes, así como para Europa y Estados Unidos, y puede transformar el sistema comercial mundial.
La crisis también ha puesto de manifiesto el cambio de poder entre las democracias establecidas de Europa y Estados Unidos frente a los regímenes menos liberales de China o incluso las "autocracias electorales", término acuñado por la organización de investigación Our World in Data, que incluye a países como Turquía. Estos países menos liberales se han convertido, como se señala en un artículo publicado el pasado 19 de marzo en The Economist, en mucho más importantes económicamente en términos de su participación en la producción y el comercio mundial de lo que podían haber sido 10 años atrás. Debido a su capacidad de producir bienes y servicios a precios competitivos, se han convertido en ejes de muchas cadenas de suministro. Sin embargo, como hemos visto a raíz de la pandemia de la covid-19, los países se han vuelto mucho más conscientes de las carencias de la entrega "justo a tiempo", la deslocalización y la falta de suministros estratégicos nacionales. A pesar de que la OCDE cree que es poco probable que persista el pronunciado desplazamiento del gasto de los consumidores hacia los bienes "anidados en casa" y el alejamiento de ciertos servicios que requieren una interacción de persona a persona, la organización reconoce que "algunas empresas pueden querer replantearse la resistencia y la fiabilidad de sus cadenas de suministro y pueden decidir intentar acortar las distancias recorridas desde las fábricas hasta los consumidores o internalizar segmentos más amplios de sus cadenas de valor dentro de sus propias estructuras corporativas (por ejemplo, una filial que suministre un componente en lugar de una empresa externa)". La Conferencia de las Naciones Unidas sobre Comercio y Desarrollo (UNCTAD) señaló en su informe de febrero de 2022 que "la tendencia positiva del comercio internacional en 2021 fue en gran medida el resultado de los aumentos de los precios de los productos básicos, la disminución de las restricciones por la pandemia y la fuerte recuperación de la demanda debido a los paquetes de estímulo económico", y que "los esfuerzos por acortar las cadenas de suministro y diversificar los proveedores podrían afectar a los patrones del comercio mundial durante 2022". Dicho informe prevé que la tendencia a la regionalización aumente debido a diversos acuerdos comerciales e iniciativas regionales, así como a una mayor dependencia de proveedores geográficamente más cercanos.
Si bien la crisis ruso-ucraniana puede amenazar con una desaceleración del crecimiento en los mercados desarrollados, la situación es más profunda para los mercados emergentes. Muchos de estos países dependen de las importaciones de energía y alimentos y experimentarán mayores déficits comerciales, una depreciación de la moneda asociada y una creciente espiral de deuda, lo que significa que se podrían volver incluso más vulnerables a las tensiones geopolíticas y a los gobiernos autocráticos. Esto es algo que los países desarrollados deben recordar, especialmente debido a que muchos de estos mercados emergentes pueden convertirse en la fuente de crecimiento futuro para las empresas de esos países con mercados desarrollados o en fuentes de inestabilidad mundial.
No cabe duda de que cualquier cambio en los patrones comerciales existentes tendrá consecuencias y costes. No se trata solo de la revocación del estatus comercial de Nación Más Favorecida o de que el cese de las importaciones de un país haga que la situación no suponga un riesgo para los demás. Tal y como señalaba el Premio Nobel de Economía Joseph Stiglitz en un reciente artículo para Project Syndicate, "el reto ahora es establecer normas globales apropiadas por las que distinguir el proteccionismo de rango de las respuestas legítimas a las preocupaciones de dependencia y seguridad, y desarrollar las correspondientes políticas nacionales sistémicas". La cuestión es entonces quién decidirá estas normas globales.
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